独家｜不止阿里，第二上市的同股不同权公司“难闯”港股通

日前有市场消息称，阿里巴巴将被排除在港股通之外，但港交所已向监管层建议，修改现行规则里对于第二上市的同股不同权（WVR）公司纳入港股通的限制。

第一财经从熟悉情况的有关人士处了解到，按照现有沪深港三地交易所已达成并执行的安排，第二上市WVR公司不会纳入港股通，预计未来较长时间内难有调整。而在阿里于港交所上市后，港交所及其行政总裁李小加也已公开回应称，第二上市的不同投票权架构公司股票暂未纳入港股通股票范围。

类似阿里巴巴，以港股为第二上市地的同股不同权公司，在现行的沪深港通实施办法中未被纳入港股通标的范围。不仅如此，还有大型外资投行人士透露，沪深港三地交易所早在2018年就签署相关协议，出于对第二上市WVR风险的考虑，对上述限制做出明确的规定。

有港资机构高管对此表示，从A股目前大力推进注册制改革来看，沪深港三地交易所目前都在加大对新经济企业的争夺，竞争日渐激烈。“此前签署的协议也是为维持交易所之间良性竞争、避免通过监管不对称而形成垄断。这么来看，未来（第二上市WVR公司）不太可能被纳入港股通”。

阿里恐难闯关港股通

无论是从三地交易所此前签署的协议，还是从各自的发展趋势来看，像阿里巴巴一样的在港第二上市WVR公司都很难拿到港股通的“入场券”。

2月11日，有媒体发布消息称，阿里巴巴将被排除在最新一批港股通股票标的之外，但有人士向其表示，港交所已就修改现行规则向中国证监会建议，后者目前还没有做出修改的决定。阿里巴巴盘中股价随之出现波动。

能否进入港股通，自阿里巴巴在港股上市起就备受关注。但市场也始终处于未解的争论中。

港交所近年来致力于通过修改上市规则来推动港股与港股通标的的不断扩容，包括2018年4月修订的新上市规则正式实施，突破性地允许尚未盈利的生物科技公司、同股不同权、以香港作为第二上市渠道的公司在港股上市等。

制度的修订，是为争取更多新经济企业而铺路。2018年7月，小米在港股上市；9月，美团上市。2019年10月，小米与美团成为首批进入港股通标的WVR公司。

制度改革还吸引来更大的科技巨头。2019年11月，阿里巴巴在港股上市；12月，被纳入恒生综合大型股指数。但对于阿里是否纳入港股通，市场始终处于未解的讨论中。这背后，一定程度上引发对流动性的隐忧。

阿里巴巴招股书中提到，如果没有沪深港通，内地投资者没有其他直接而成熟的南向交易途径。阿里还提出，若公司股份不符合港股通交易资格，将影响内地（投资者）对公司股票的交易，“从而可能限制公司股份在香港联交所交易的流动性”。

不过，在去年11月阿里上市之初，港交所和李小加就曾回应媒体称，第二上市的不同投票权架构公司股票暂未纳入港股通股票范围。

2月11日港交所方面在回应上述媒体报道时也称，阿里巴巴集团在香港是第二上市，目前第二上市的不同投票权架构公司股票暂未纳入港股通股票范围。

从制度与规则来看，第二上市地成为阿里巴巴最主要的“拦路虎”。

有专家指出，第二上市地成为阿里巴巴最主要的“拦路虎”，主要可能由于：第二上市公司受其主上市地的监管，在联交所上市审核、持续监管、信息披露等方面均与现有港股通股票范围内的其他公司差异较大，不便于内地投资者理解和判别。例如，第二上市公司在香港上市和退市的要求与流程都较为简易，退市频繁，投资者权益难以得到保障；此外，联交所第二上市公司仍可沿用《美国公认会计原则》（GAAP）编制会计报表，这和目前内地所适用的审计标准存在较大差异。

“在全球IPO市场上，第二上市这种路径也是比较少的。”该专家指出，正是因为第二上市公司对于本土投资者来讲存在上述的隐患，因此并非国际主流的IPO方式。

前述接近监管的人士明确表示，根据可执行的现有规则，第二上市的不同股权架构公司股票不会被纳入港股通股票范围，“预计未来较长时间内会继续执行”。

上述外资投行人士进一步表示，“可执行的现有规则”实际指沪深港三地交易所在2018年签署的一项协议，其中明确规定所有在港第二上市的不同投票权架构公司，都不被纳入港股通标的。

新经济企业争夺激烈

多位机构人士表示，沪深港三家交易所约定不将第二上市WVR公司纳入港股通，“并不意外”。面对新经济企业的资源争夺，三家交易所都在加大发行与配套制度的改革力度，“君子协议”更利于良性发展与公平竞争。从这一趋势考虑，第二上市公司纳入港股通标的“没有必要，也不应该施行”。

上述外资投行人士表示，从2018年起内地资本市场的注册制改革力度就明显加强，并先后出台一系列的制度创新；而港交所方面也不断加快上市制度改革，并吸引到了多家互联网巨头。

“如果百度、京东等互联网公司也在港股上市并纳入港股通标的，理论上就没有动力回归A股。但从当前A股的改革劲头来看，同股不同权和红筹企业都已经有上市路径。政府大力推进科创板注册制改革，就是希望代表中国未来经济的公司能留在境内资本市场，让本土投资者公平地分享成长红利。”上述外资投行人士称。

也有港资私募机构高管表示，对于第二上市地纳入港股通的限制，可能还出于对跨境规则适用性的考虑。在港第二上市的公司，通常都需要适用主上市地的相关信息披露规则。若直接纳入港股通，可能会与第二上市地相关规则有较大的差异，对投资者而言也存在诸多不便。

“沪深港三家交易所的互联互通在加强，但竞争也在不断升温。这是好事，有竞争才有前进的动力。交易所之间的竞争，更应该多从制度设计、规则完善、辐射效应、市场服务、投资者保护这些方面着眼，打造优势，而应该避免吃制度红利，靠规则不对称而形成一些垄断。”该人士称。