防疫债的发行故事：城投再扛大旗

尽管疫情期间众多生产任务都放慢了脚步，但有一批金融从业人员却忙了起来。

“最近抗疫债的承销较为密集，其中不少是大型国企、城投公司，而这些项目大部分是之前就报送的，但疫情后，交易所的核准速度明显提速，防疫类的债券分类也从A类变成了B类（即防疫类），银行等机构成了配置的主力。”资深投行从业者、公司投融资及转型专家王言峰博士对第一财经记者表示，这段时间抗疫债密集发行，城投债占了相当部分，而疫后中国大概率将迎“大基建”，城投平台将在其中扮演关键角色，这也带动了一定的宽松预期。

城投公司暂迎挑战

之所以抗疫债发行提速，事实上也在于缓解发债主体在疫情期间的压力，城投公司面临的短期压力并不小。王言峰对记者表示，根据其对城投的了解，目前主要存在几方面的压力点。

首先，部分工程建设项目不能按时复工、新项目无法及时开工。“根据我们的小范围的调查，工期延误是城投公司反映的最突出的困难，这或牵扯出后续系列的财务、法律、公司利润、甚至再融资等问题。为抑制疫情的进一步传播，各地均出台政策要求推迟复工时间，有些区域要求复工需经当地政府批准后方可执行。未来需对复工率进行一段时间的观察，尤其是观察其对城投全年业务产生的影响。”他称。

其次，受疫情影响，工程建设周期加长、建设成本加大也是不可忽视的问题。记者也从相关从业者处了解到，由于工期延长，城投公司已投入的建设资金产生的利息费用仍会继续，因此财务费用相对增加。而如果疫情持续期超过三个月，会导致工程建设项目借款利息暂停资本化，使得费用化金额大幅增加，影响2020年度利润。与工程相关的必要维护、储存、看管等固定管理费用会继续产生。

此外，流动性挑战也是关键。与城投公司相关的休闲服务（旅游、餐饮、酒店）、交通运输、商业贸易、房地产四大行业受疫情影响较大。“若城投公司上述业务占比较高且资金储备不足，将会导致短期流动性问题。当然，监管机构也出台了系列政策，特别是疫情防控债，对于疫区湖北的城投企业、以及非疫区但是有防疫任务的城投企业发行债券有绿色通道、一事一议，银行也在摸底各地城投公司的需求，在流动性和防疫项目上给予特殊支持。”王言峰告诉记者。

对于背靠地方政府的众多城投公司而言，财政方面的压力与城投公司的营利持续性息息相关。截至2019年年底，全国发行过债券的1754家城投公司年度政府补助平均金额为2.24亿元，在EBITDA（息税折旧后的利润）中的占比为34.46%。多位从业人士也对记者提及，此次疫情后，政府会将大量财政资金优先用于疫后重建、保障民生、补贴受疫情影响较为严重的中小企业，截至2月23日，各级财政用于防疫支出达到995亿，中央财政支出255.2亿，因而会一定程度上降低对城投公司的财政补贴规模，加之受疫情影响的城投公司自身盈利能力的降低，因此城投公司盈利的可持续性也引人关注。

防疫债缓和风险情绪、机构认购积极

尽管如此，防疫债的发行以及相关方面提供的风险缓释支持，大大缓和了市场风险情绪。记者也了解到，近期银行等机构对城投债的配置比重反而是上升的。

多位银行系资管和基金人士普遍对反馈，“城投公司债券会更加受欢迎，大量资金将会通过投资城投债更加踊跃的参与城市疫后重建，城投债券销售压力或将减弱。”

“对于公用事业相关的城投，以及资产地域分布较为均匀的地产企业，疫情影响可能相对较小。最近证监会表示可能会出台一些支持受疫情影响企业的流动性政策，包括支持债券展期。”富达国际基金经理成皓近期对者表示。

王言峰也称，在本次抗击疫情中承担大量防疫工作且为防疫支出较大、或者因疫情对公司业务影响较大的城投公司将会优先享受到政策帮助。城投公司受益形式可能有几种——新增债务便利度提升；到期债务的展期；下调贷款利率或利率优惠；对于疫情影响较重企业，提供专项贷款、绿色贷款支持等。而以下几类城投公司则可能受到较大受益。

“此外，如果承接了当地政府防疫的职责且支出了防疫相关的资金，可以尝试和监管机构进行沟通发债可行性。”他称。

但他也称，不能指望过去存在“发债硬伤”的城投，这次能够打上“防疫债”的标签，比如，如果来自政府的收入占比超过50%，申报交易所公司债估计也较难通过；募投项目没有收益，即使募投有防疫支出，也很难通过发改委审核。

城投再扛基建大旗、转型有待加速

各界普遍预计，疫后将迎“大基建”，而城投公司仍是承接项目的主力。

2月12日中央召开了政治局会议提出——要积极扩大内需、稳定外需。要聚焦重点领域，优化地方政府专项债券投向，用好中央预算内投资，调动民间投资积极性，加快推动建设一批重大项目。

“这事实上为市场带来了一定的宽松预期，随着基建的开动，相关城投公司将迎来新的机遇。”王言峰表示。

目前在各地承担防疫支出的大都是当地主流城投公司，这也主要因为主流城投的信用级别高，在承接银行的防疫贷款以及发行防疫债时，相对融资更便利高效、融资成本更低。至于如何鉴别投资质好的城投债券，王言峰认为最主要的还是要看城投公司所处区域、公司自身资质、盈利水平等因素。

事实上，再进一步来看，问题的关键就在于目前城投的出路和转型问题。“一部分城投实际上只是融资的平台，应该关闭；一部分城投专注于公益项目，还有一部分会逐步市场化转型。城投所在的政府要好做顶层设计，对辖区债务、资源、政策进行统一协调和规划，提高系统性、科学性和前瞻性，对辖区的资产和资源基于整体战略进行重新配置划分，提高结构化的资源配置效率，防范金融风险的前提下，关掉纯粹的融资平台、做大做强主流城投。在推进市场化的过程中，还是要保持城投属性。”他称。

此前“呼经开事件”导致市场对城投信仰动摇，但事实上，在业内人士看来，城投违约并非新鲜事，城投非标产品的违约前两年已经出现，城投债券去年也出现了多例“技术性违约”。“部分城投公司由于盲目融资和扩张导致债务规模太大、资产负债率过高，承担了较多公益性项目，政府委托代建项目回款不及时，短融长投，低效或无效投资过大。市场也需要一个出清过程。”王言峰认为，但这只是部分城投公司的问题，不能说明城投违约常态化，中央及各级政府已经关注到城投债务风险问题，采取了多种措施予以解决。