自2008年以来，地方政府融资平台发展迅猛，在助力地方基础设施建设和助推经济增长的同时，也因其不规范发展带来一系列的风险和隐患。随着政府监管不断升级，地方政府融资平台面临更多挑战，转型发展迫在眉睫。本文在分析地方政府融资平台发展历史和现状的基础上，深入阐述融资平台转型面临的内部和外部挑战，并基于稳增长、防风险的大环境，提出融资平台转型发展需把握好顶层设计、两大改革、创新驱动三条原则，利用好PPP和资产证券化两种工具，切实的从业务和地位两个方向实现转型提升。
一、地方政府融资平台发展历史和现状分析
（一）地方政府融资平台的发展历史
首先，地方政府融资平台源于1994年的分税制改革。1994年预算法第28条规定"除法律和国务院另有规定，否则地方政府不得发行地方政府债券"，这直接导致了中央政府和地方政府之间的财政权力和行政权力的不匹配，以及地方发展的融资缺口。为解决融资发展问题，地方政府建立了地方政府融资平台，以市场化的方式向社会资本融资。此时融资平台行政级别较高，数量较少，发展较为平稳。
其次，2008年金融危机席卷全球的大背景下，地方政府融资平台蓬勃发展。2008年政府出台4万亿的刺激计划，通过积极的财政政策和宽松的货币政策，大力鼓励地方政府进行基础设施建设，增加投资支持经济复苏。在这个机会下，各地区地方政府融资平台蓬勃发展。2009年3月，中国人民银行和中国银行业监督管理委员会联合发布了《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的若干意见》，明确表示支持有条件的地方政府融资平台发行公司债券和中期票据等融资工具拓宽融资渠道，同时通过支持中央专项投资项目资金，形成中央和地方政府联动的机制。2009年发债2879亿元，是2008年发债规模的3.81倍。之后地方政府融资平台的发债规模不断增加，2014年的净融资额度是1.5万亿，而2012仅为8919.81亿元。[footnoteRef:1] [1: 资料来源：中债资信 - 中国地方政府债券的模式演变：历史、现状和未来http://bond.hexun.com/2015-12-06/181018611.html]
最后，地方政府融资平台的快速发展将不可避免地导致地方债务的过度增长，一些信用不良和经营状况不佳的地方政府融资平台也为未来的债务偿还埋下了重大风险。因此，2010年国务院发布《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》要求各省地方政府积极查探省、市、县三级地方融资平台的发展状况，对有稳定现金流和承担非公益性项目的地方融资平台实现市场化运作。同时，2012年财政部《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》对地方政府融资平台非法融资、地方政府违约担保等行为作出了明确的规定，严禁直接或间接吸收公众资金违规集资，切实规范地方政府以回购方式举借政府性债务行为，加强对融资平台公司注资行为管理，进一步规范融资平台公司融资行为，坚决制止地方政府违规担保承诺行为，进一步防范了地方债务风险。2017年末，我国的地方政府债务为16.74万亿元，但是由地方融资平台及伪PPP等形成的隐形地方债务可能并不亚于显性债务，不处理好地方政府融资平台平稳转型，不利于控制地方隐形债务。
（二）地方融资平台的现状分析
根据银监会发布的地方政府融资平台全口径融资统计表显示，截至2017年12月末，全国共有地方政府融资平台9185家。此外，随着监管的逐步升级，已经有2549家地方政府融资平台被调出地方政府融资平台管理名单，不再承担地方政府投融资功能。
1.地域分布情况。
从对全国9185家地方政府融资平台的分布情况梳理看，前三名分别是拥有919家地方政府融资平台的浙江省，648家的四川省和637家的广东省，后三名是海南省、天津市和北京市，分别是22个、83个和101个（见图1）。从东部、中部、西部的分布看，东部地方政府融资平台数量和占比分别是4356家和48%，中部和西部的地方政府融资平台数量2413家和2416家，占比都是26%。详见图2。
图1 2017年全国地方政府融资平台分布情况
资料来源：银监会网站。
图2 2017年我国东部、中部和西部地方政府融资平台分布情况
资料来源：作者根据银监会发布的《地方政府融资平台全口径融资统计表》整理。
2.风险分布情况。
地方政府融资平台按照平台未来的现金流占应还平台债务本息的比重（即覆盖率）来分类，可以分为覆盖率低于30%的无覆盖型、30%~70%的半覆盖型、70%~100%的基本覆盖型和超过100%的全覆盖型。通过对还是名单里面运行的9185家地方政府融资平台统计分析，发现风险最高的无覆盖型融资平台有1549家，占比17%；半覆盖型有276家，占比3%；基本覆盖型有606家，占比7%；全覆盖型有6754家，占比73%。（见图3）
图3 2017年全国地方政府融资平台的覆盖情况
资料来源：Wind数据库。
3.监管逐步升级。
随着风险的逐渐积聚和加大，国家审计署分别于2010年12月及2013年6月进行全国性的地方债务审查和摸底。2010年12月末，国家审计署对全国各地的省、市、县级地方政府债务进行了摸底调查。统计出地方政府性债务余额共计约11万亿元：从行政级别看，市级地方政府的债务余额约4.7万亿元，在各级地方政府中占比最高。从债务类型来看，政府有明确偿还义务的债务约为人民币6.7万亿元，是所有地方债务的占比最高。具体内容见图4。2013年6月末国家审计署再次对全国各地地方政府性债务进行摸底，计算出了各地区省、市、县、乡四级政府的债务。地方政府性债务余额共计约18万亿元：从行政层面看，市级政府债务余额约7.3万亿元，在各级政府中占比最高;从债务类型来看，政府直接偿还债务达10.9万亿元，在所有地方债务的占比最高。（见图5）
图4 2010年地方政府债务摸底情况（单位：亿元）
资料来源：国家审计署官网。
图5 2013年地方政府债务摸底情况（单位：亿元）
资料来源：国家审计署官网。
为规范地方政府债务，国务院于2014年10月发布了《关于加强地方政府债务管理的意见》（以下简称《意见》）。这份监管文件对地方融资平台产生巨大影响，国内地方政府融资平台纷纷忙于寻找融资，以期迅速转型，实现自我造血，否则将可能面临被解散的命运。该《意见》已成为地方融资平台转型的里程碑文件，此后，各种城市投资平台监管文件频频出台。详见表1。[2]
表1 全国地方政府融资平台部分重要监管文件统计
资料来源：国务院、发改委、财政部网站。
从上述政策梳理可以看出，政府监管力度已明显加强。为防止地方债务风险，鼓励地方政府融资平台转型，一方面，"封锁后门"，坚决剥离地方政府融资平台的政府融资功能；另一方面，"打开大门"， 鼓励通过PPP吸引社会资本参与地方建设项目。地方债务治理已经从制度建设逐步进入到政策落实阶段。
第一，审计部门继续监督和规范地方政府债务问题。2018年4月18日，审计署发布了"2017年第四季度国家重大政策措施执行情况追踪审计结果"。对5个省的6个市县形成的154.22亿元政府隐性债务进行通报披露。审计署表示地方政府显性债务风险总体可控，但也同时指出，隐形债务是当前地方债务最大风险，部分地方政府债务增长较快，有的地方政府还违规举债。[3]
第二，地方融资平台再掀退平台热潮。据Wind数据库统计，2018年以来，共有65家平台发布退平台公告，而2016、2017年全年的数量仅分别为22、35家。从地方政府融资平台退出的省份来看，最突出的省份是新疆，数量最多，达到47家，占比最高，达到75%。其他各省都有或多或少有平台退出，但是都是较少数量。其中，西部地区的四川、重庆、云南、贵州退出个数均为1个。从地方政府融资平台退出时间线来看，2011年是地方政府融资平台退出数量最多的一年，达到了1452家，原因是地方融资平台爆发式发展，积累了较大风险。[4]2010年下半年政府对融资平台进行规范清理，之后，地方融资平台退出数量保持相对稳定。但随着新形势下中央对防控风险的要求不断提高，地方政府融资平台不断转型的推进，退出数量将出现上升态势。尽管地方政府融资平台单方面宣布退平台并不等于退出银监会的地方融资平台名单，但数量之大、频率之高足以说明地方政府与地方融资平台之间的风险隔离正在加快。
二、地方政府融资平台转型面临的挑战
一是财税改革还未完成，地方融资平台转型受限。财政体制改革是根植于分税制改革的系统工程，地方融资平台的问题主要是财税改革框架内预算问题下的"约束有力"的一项内容。首先，从财政体制看，当前还未完成财权和事权的规范划分，地方融资平台的使命还会继续存在。[5]其次，预算方面看，2017年Wind数据显示城投发债总量在7.3万亿，而2018年专项政府债的总量为1.35万亿元，作为城投债的有效替代规模还是过小；PPP前期发展势头迅猛， 2017年12月末，PPP的落地规模有4.1万亿,但现在为防范风险，重新整顿规范发展，PPP在规模上难以短时间大幅扩张；最后，从税收方面看房地产税推出仍需时日，地方政府依旧没有较为稳定和长期的税收收入来源支持当地城镇化发展和基础建设。
二是在防风险的背景下，地方政府融资平台债务压力增大，风险逐渐积累。
从2017年7月召开的全国金融工作会议到党的十九大，再到中央经济工作会议都反复强调强调防风险，不言而喻，防风险将是我国现今和未来一段时期需要关注的重中之重。根据Wind数据表明，从2008年初至2017年末，中国地方政府融资平台的债务体量从不足5万亿元急剧增到30万亿元。随着经济下行的压力加大，地方融资平台融资环境趋于严格，同时叠加金融市场的持续去杠杆化所导致的金融市场紧张导致发行城市投资债券的数量大幅下降，从融资平台公司财务来看，通过Wind数据显示，2014~2017年地方融资平台的债务负担平均每年按照17%增加，负债率从2014年的48.67%不断上升到2107年的53.45%。债务增长率大幅上升，在原有"借旧还新"的融资方式下短期偿还压力增大，如果一旦出现资金链断裂的情况，将会形成大面积地方债违约现象，导致市场恐慌，最后形成系统性的风险。[6]
三是地方融资平台依靠自身转型前景不明朗。首先，地方融资平台转型关键性问题就是厘清与政府之间关系，在我国财税体制改革还未的完善的情况下，单纯依靠地方融资平台转型难道过大。其次，地方融资平台转型的难点在于资产整合和盈利能力的构建，如何去估值当前地方融资平台的资产及合理进行人员安排，进而如何去整合不同融资平台的资产，都是没有明确的指导和比较成功的实践经验，当融资平台由政府背书走向市场化的过程中，如何创新性的构建自身盈利能力也是考验每一个转型企业的挑战。最后，从发布退出平台公告的地方政府融资平台分析，依靠自身转型效果不理想。基于银监会的退出名单、平台官网报告及wind数据，从2549家退出平台中随机抓取与经验修正结合，在保证全面性的同时兼顾典型性，如加入了长发集团这家吉林省最大的地方融资平台，最后确定4家省级、3家市级和3家县级平台，筛选出10家退出平台，对这十家平台的营业外收入、现金流及债务率这三个关键指标进行分析。一方面，从营业外收入占主营业务收入的比例可以看出，虽2017年上半年占比下降至8.36%，但企业的业务盈利及现金流周转状况并未改善，2017年上半年营业利润占营业收入的比重下降至-3.33%。另一方面，经营性业务的现金流回流减弱，经营活动产生的现金流量净额同比下降至42.80%，业务亏损现象较普遍，盈利水平和负债率并不乐观，内部造血能力仍然不足。此外，平台的债务负担较大，其中刚性债务占比较高，有息债务占总债务的比重超过62%，2017年息税、折旧及摊销前利润/有息债务仅为0.091，平台依靠内部经营现金流去覆盖平台债务的能力较弱。很难说发布退出平台公告的地方融资平台公司的业务转型是成功的。因此，可以推测未来大部分尚未宣布退出平台的企业单纯依靠自身转型的效果可能不尽如人意。
四是转型缺乏主动性，现代企业制度不完善。首先，地方融资平台是背靠地方政府进行融资和运作，行政色彩浓重，管理滞后，一旦有政策规范，就把项目停滞，特别是《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》下发后，各地地方融资平台抱着"不求有功但求无过"心态，将大部分项目管死。但在《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》新规出台后，又与金融机构规避监管，继续通过偏门走老路子，将积极转型抛在脑后。其次，地方融资平台虽然拥有名义上的独立法人资格，但是其高级管理人员还是由财政部门或者地方主管部门官员担任，对盈利性的要求也没有考核标准，更多是考虑政策的导向性，缺乏基本的风险和效益常识，没有架构现代化的企业制度，运作效率和投资绩效低下。
三、地方政府融资平台转型的对策建议
从宏观需求来看，稳增长背景下的基础设施投融资需求依然较强，短期内地方融资平台地位难以取代，亟待转型发展，具体而言，地方政府融资平台的转型可以体现在把握好顶层设计、两大改革、创新驱动三个原则，用好PPP和资产证券化两种方式，明确业务和地位这两个转型方向。
（一）地方融资平台转型必须把握好三个原则
一是顶层设计是地方融资平台平稳步转型的根本保障。地方融资平台转型是一个系统性的工程，涉及央地关系重构、财税体系改革、保增长和防风险的冲突，必须从全局入手，理顺各方矛盾。一方面，从国家法律层面看，加快推进地方债的特别法的研究和立法工作，在对现有法律法规有效清理的基础上，加快研究制定可操作性强的地方融资实施条例。该条例内容应当有统一明确的地方融资平台定义和范围，协调一致的地方债政府管理机制和操作程序，明确的各方的权利义务。另一方面，从地方政府融资平台体制机制看，融资平台要以新形势为契机，化挑战为动力，明确定位、合理布局、积极转型、创新融资，进一步建立适合财税体系、新央地关系、地方债务管理要求的可长期发展的机制体制。[7]
二是两大改革要与地方融资平台平稳转型同步推进。大部分的地方融资平台都是国企，如何在国企改革的新形势下加强自身竞争力，是地方融资平台关注的核心问题。国企改革要求地方政府要建立现代地方融资平台，对传统地方融资平台进行股份制度改革、健全法人管理制度、完善风险控制体系，不断做大做强做实。另外，在深刻理解政府投融资改革的基础上，利用好政府简政放权的政策红利，从重视总量、规模向总量、规模、结构、效益并重转变。具体而言，地方政府融资平台应放开胆量迈步向前，充分发展混合所有制经济，在自身不断并购重组实现股权重构和产业布局的情况下，积极参与混合所有制改革，吸引社会资本进入融资平台，为融资平台的转型发展提供新动力。
三是创新发展是地方融资平台的核心动力。传统地方融资平台基于政府扶持的战略已经远远跟不上当前经济新发展和市场新需求。必须在做好资产优化和盈利合理的基础上，不断培育新的投资模式、运营模式、管理模式。在资本运作和产业构建上，紧跟时代的步伐，最后实现以创新为地方融资平台转型发展的驱动力。
（二）用好PPP和资产证券化两种方式
一是积极参与PPP，实现平台角色转换，激发市场活力。2014年之后PPP广泛推广开来，PPP理念的普及以及项目的实际操作，不断推动政府打破传统思维，加快职能转变。在公共服务领域推行PPP模式，通过放宽准入、打破垄断、引进竞争，强调结果导向和绩效付费，释放市场创新活力。传统地方融资平台通过与地方政府脱钩，转化为社会资本方参与PPP项目，既可以从事自身擅长的基础设施建设，也可以进一步提高自身竞争力培育核心业务，形成共赢的有力局面。融资平台应该利用PPP参与当地的基础设施建设，从单一的政府出资角色向综合城市服务商转变。具体来看，平台公司在参与PPP的实践中，要结合自己的特定的优势对接不同的PPP项目，在对各类PPP建设、运营和盈利深入分析的基础上，对符合平台发展的重点项目明确其核心盈利模式，灵活运用PPP的多渠道融资模式，比如运用政府引导基金、资产证券化、私募基金和项目债等创新型融资渠道，根本上运用PPP创新平台的投融资模式。目前，由于PPP模式发展尚不充分，出现了泛化、异化等问题，如何避免在运用PPP更好的促进融资平台转型的过程中出现风险是当前需注意的问题。一方面，妥善处置自身的债务问题，防范债务风险。融资平台债务经甄别分解后，划分为融资平台自身的债务杜绝财政兜底。在平台借助PPP模式转型的过程中，需要根据项目不同的性质对自身债务选择适应的债务偿还的方式，以防止债务风险积聚，实现平台长足稳定的发展。另一方面，保障项目的质量,防范项目风险。PPP模式是一种创新型的物品和服务的提供方式，并不能完全从根本上防范项目本身的风险。作为对项目全生命周期负责的一方，融资平台需要保障项目质量，为发挥PPP模式的优势奠定基础。[8]
二是用好资产证券化，变存量为流量，实现整合效应。地方融资平台本身拥有可以产生稳定现金流的高速公路、房地产、电力等基础资产，风险隔离之后都可以进行资产证券化处理，增大平台的资金来源和资产流动性。平台未来转型应与资产证券化结合，利用好资产证券化低成本、操作快、风险低的特点，推动平台的发展。一是平台项目的长期性，由于平台涉及项目一般具有期限长、资金需求量大的特点，可以满足市场上的中长期机构投资人的需要；二是资产证券化的低成本优势明显，资产证券化可探索离岸模式，吸引国外投资者，并降低发行成本。资产证券化可以将平台的各类资源进行合理搭配和集中管理，形成"1+1大于2"的整合效应。三是不良资产是平台运用资产证券化的新领域，平台有较多空置于账面上的不良资产，通过风险评估、隔离和内外增信等机制实现不良资产的盘活，促进平台项目的现金流合理循环。但是，资产证券化的探索还是处于初期，仍有较多需要注意的风险。地方政府融资平台在运用资产证券化的同时更应该加强制度建设，提高信息披露程度、明确信用评级方法，建立风险对冲机制，并且要控制好发展节奏，避免因盲目投资增加信用风险。[9]
（三）地方融资平台的转型方向
站在地方融资平台现金流来源的角度看，公益类企业、准公益类企业和市场化企业是地方政府融资平台转型的三个方向。
一是公益类企业，50号文明确提出鼓励地方融资平台尽快转型成为公益类国企。转变后的公益类国企的主业包括城市运营、环境保护、基础设施建设等不产生较多现金流的公益性事业，维持公益性平台的现金流来源主要是政府注入的优质资产和财政补贴。公益类平台的运作是建立在与当地政府委托代理的契约关系之上，不以盈利为核心目标，主要是维护城市的基本运转功能。
二是准公益类企业，在妥善处理了存量债务的基础上，转型成为准公益类企业，转型后的地方融资平台主要是通过特许经营的方式，去从事水务、公交、地产等可以产生较多稳定现金流的产业。并通过并购及资产注入等方式，整合各方资源，在擅长的领域不断深耕，走向专业化的道路。
三是纯市场化企业，转型为纯市场化的混合所有制企业，积极引进社会资本和第三方治理，实现人事、资产与政府脱钩，进而构建独立的法人制度。按照共享成果共建企业共担风险的原则，不断优化产业布局和企业治理效率，实现地方融资平台市场运作，服务产业实体，成为专业的城市基础设施建设和服务控股集团。
（四）从业务和地位看未来地方融资平台的转型
一是从业务方面看，目前地方政府融资平台的业务包括公益事业，准公益事业和商业运营，而经营性业务相对较少。未来，随着政府相关政策的逐步落地，大部分地方融资平台将通过政府注入经营性资产或并购其他公司的经营业务完成市场转型。从而转型成为城市运营商、多元化国有资产管理公司或金融控股平台。首先，对于转型成为城市综合运营商的融资平台，其未来主业在于将城市的大量存量资产或者不良资产盘活，创新经营模式。如将城市公告与城市停车场等可以产生现金流的增量资产进行特许经营，并适当的进行资产证券化，这样不但可以提高公共服务供给效率而且减小了财政负担。其次，对于转型成为多元化国有资产管理公司的融资平台，其未来主业在于通过资产重组，达到整合上下游资源，可以发挥规模化经营优势，进而成为区域级甚至是全国级的现代化综合性服务商。最后，对于转型成为金融控股平台的融资平台，其未来主业在于转型成为类似新加坡淡马锡类型的公司，更多成为股权投资和战略投资者，在工业、科技和基础设施建设等领域匹配投资。
二是就地位而看，首先，由于原有地区的多家融资平台的资产和业务资源转移到某些少数平台中去，新平台将成为资产规模和质量领先的企业，并将具有更高的地位，政府也会在政策和资源上给与倾斜，甚至可以参与"一带一路"、"京津冀一体化"、"长江经济带"、"雄安新区"等国家级新区重点项目建设。其次，较小的融资平台或行政级别较低的平台可注入大型平台，以提高整体融资能力和控风险能力。最后，一些地位低下、资质欠佳、杠杆率过高没有实质性业务的空壳平台将逐步清理。
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