钱紧一年 | 2020年，中国房地产行业继续披荆斩棘，新一轮市场化降息周期已然开启。回望2019不平静的一年，我们从企业的角度去观察与思考。
观点地产网2019年之于华润置地，算得上是“多事之秋”。
从3月吴向东离职到12月唐勇调任华润电力执董兼总裁，中间还穿插着包括俞建、赵炜、王笑、蒋智生、迟峰等人离职的消息，副主席、华北大区董事长张大为也一度提出离职申请，人事动荡像徘徊在华润置地上空的阴云，挥之不去。
一家企业的管理团队往往深刻影响企业的风格、模式及上限，尽管华润置地背靠华润集团，体制背景决定了它有诸多掣肘，但领导者仍会左右企业的航向。
比如“灵魂舵手”吴向东一手打造“万象城”为代表的商业地产体系，华润置地由此形成了“住宅+商业”格局；继任者唐勇则成功将华润置地推向千亿规模，过去五年稳健增长是一个证明，而且华润置地近年“激进”拿地及快周转变奏也和他有密切关系。
无论如何，25岁的华润置地已不可避免提前进入“中年焦虑”状态。这是一种对模糊的、未意识到的威胁的担忧情绪，在华润置地身上的表征或许是：
在聚焦和深化“2+X”商业模式的大方向及贯彻央企“提质、增效、稳健、创新”目标的双重要求下，如何应对高度竞争时代，并进入陌生的创新空间，组织能力转型同时又能排解其中人才激励问题，最终实现发展速度和发展质量均好。
这种成长烦恼实质是在中国经济动能切换的大环境下，大部分企业都会面临的发展瓶颈与转型压力。只是每家企业的发展需要、存在短板不尽一致，华润置地也要不断适应环境、修正路线，保持发展的活力。
唐勇五年
自2014年11月吴向东以个人理由辞任华润置地董事会主席后，唐勇开始担任董事局副主席，并主持董事会工作。那一年华润置地发布商业战略，致力成为“中国商业地产领导者”，外界皆认为这大多是吴向东的功劳。
2016年被称为华润置地的“转变之年”，下半年先是副主席唐勇开始主持全面工作，张大为、李欣出任联席总裁协助开展工作，并设置多达7名高级副总裁、8名副总裁；同时，九个大区调整为六个，同时确定“销售物业+投资物业+X”商业模式，这一年也是华润置地首次销售规模破千亿。
半年后的2017年2月，华润集团提出“转型、创新、发展”管理主题，这种将转型与发展并列的提法某种程度上契合了华润置地的商业气质。也就是在这年即将结束之际，唐勇提出了自己的发展思路。
据观点地产新媒体了解，唐勇在2018年新年献词中先是表达“稳中求进”、“高质量发展”的一贯目标，接着提及“加快周转”、“重点优化经理人管理机制”、“实现员工与公司共担共创共享”等想法。从逻辑上说，这些想法涉及发展模式、组织架构、激励制度等路径，目的均为发展，变革的种子于是埋藏在了这几年。
比如激励制度，华润置地此前已进行有限的战略和组织架构优化，包括基于项目端的考核激励。2018年8月中期业绩会上，唐勇形容激励制度是“痛处”，表示公司没有把注意力放在规模上，这和激励导向是有关的。
2019年初，唐勇继续在新年献词里表示，新一年推动评价激励落地，优化人才培养体系，构建核心组织能力，提升组织效率，激发一线活力等。同时在组织架构层面，要按照“总部做专、大区做强、城市做实”的组织定位。这是2010年三级组织变革基础上，进一步明晰定位。
值得一提的是，上述新年献词发出前一个星期即2018年12月25-26日，唐勇参加了华润集团2019年务虚会，是次会议确定2019年集团工作主题为“转型、提质、稳健、创新”。与2017年初主题相比，华润已去掉“发展”这一目的性极强的词汇，取而代之的是质效发展的要求。
华润置地鲜有披露相关信息，外界难以洞悉变革的全貌。为数不多的资料显示，2019年1月23日，华润置地宣布产品标准化体系建设完成，该体系涵盖技术、部品、设计三个部分，官方口径称对提升组织能力、开发效率等“有重大意义”。
不过，年底唐勇从华润置地董事会主席调任华润电力执董兼总裁，人事变动潮又一次向这家央企袭来。
2019年12月31日，接替唐勇位置的华润集团总经理王祥明发表了新年献词，总结过去一年公司着力推动质量变革、效率变革、动力变革的过程，但对于激励制度、快周转等已只字不提。新的一年，华润集团的管理主题又修订成了“改革创新、质量发展”。
无论如何，华润置地近几年逐渐实现了快周转，比如2017年销售去化率约68%，同比提升16个百分点，管理层解释是梳理存货、改善销售端口的激励制度，以及市场整体上行的机遇导致，会继续坚持“快周转”的策略。
观点地产新媒体测算，2018、2019年华润置地披露可售货值分别约3100亿元、4300亿元，若用最终销售额反推，去化率分别达68%、56.4%。
数据来源：华润置地披露，观点指数测算
规模变化
从数据的维度去看，会感受到更多唐勇主持全面工作以后华润置地千丝万缕的变化。最直观的是销售业务上的风格转变，这也是唐勇被贴上“激进”标签的重要原因。
观点地产新媒体对比发现，华润置地2015-2018年支付的土地出让金分别为592.1亿元（不含收购华润集团深圳、济南等项目部分）、626亿元、1044.7亿元、1513.5亿元，复合增长率37%，并且是少数保持每年土地投资增长的央企之一。
数据来源：企业公告，观点指数整理
得益于土地投资大幅增长，新增土地储备也出现较大的变化，2018年华润置地新增土储建面多达2213万平方米，相当于同期合约销售面积的1.8倍，是近五年最高水平。
数据来源：企业公告，观点指数整理（2015年土储不含华润集团所注入深圳、济南等项目）
与此相对应，2015-2018年间华润置地总土地支出占同期销售额比例分别为70%、58%、61%、72%，极大地显示了管理层想做大规模的想法。
至2019年，华润置地拿地金额有所下滑，土地权益价988.8亿元，同比下降4.6%，但拿地占销售比仍在58%以上，远高于土地投资额榜首的万科（控制在30%-40%）。
拿地依然较为进取，比如1月24日与中信、万得组成的联合体历经526轮击败太古，以总价58.2亿元首次竞得上海纯写字楼地块；11月5日，再以“最高封顶价45.12亿元+拆迁安置房面积18.76万平方米”击退保利、金地，竞得东莞南城地块。
数据来源：企业公告，观点指数整理（2015年土储不含华润集团所注入深圳、济南等项目）
从拿地成本层面看，在“精准投资”要求下，华润置地积极之余仍存谨慎性。与2015年新增土地储备楼面价1.16万元/平方米相比，2016-2019年成本得到较大改善；2019年拿地均价7038.14元/平方米，同比上升2.9%，相当于同期公司销售均价40%。
唐勇曾在回应土地扩充问题时称，华润置地属于“积极但是有投资纪律，不冒进”的类型。他指出房地产市场的集中度在提高，但华润置地不能盲目拿地，对毛利仍有一定要求。
华润置地还针对开发成本进行一定程度的优化，据公开披露数据，2019年上半年公司开发成本为9319元/平方米，同比下降0.8%；其中土地成本占比下降3个点至40%，建安成本下降1个点至36%，但利息上升6个点至13%。
数据来源：企业公告，观点指数整理（2015年土储不含华润集团所注入深圳、济南等项目）
反映到销售层面，申万宏源2019年初在研报中指，在房地产行业上行周期2015-2018年间，华润置地实现合约销售年均复合增长率36%，权益合约销售复合增长率34%，虽然较同期板块平均增速45%、41%略慢，但显著超出万科、中海。
当时上述机构将华润置地稳健增长归因于唐勇，并认为他出任董事会主席利于公司长远发展。
不过，随着基数的加大以及房地产不确定性提高，华润置地销售开始出现放缓的势头，2019年公司目标2420亿元，仅较2018年销售额增长15%。在8月中期业绩会上，唐勇回应投资者疑虑时称，公司对前十“充满信心”，并表示2020年一定能保持两位数增长。
数据来源：企业公告，观点指数整理
截止到2019年底，华润置地全口径销售额2425亿元，仅相当于目标的100.2%，并且是五年内年增幅首度跌破20%。根据观点指数发布的2019中国房地产销售金额TOP100榜单，华润置地与龙湖集团并列第十，低于上半年的第九，勉强兑现了唐勇当时的说法。
从权益口径看，2019年华润置地权益销售仅为1543亿元，同比减少3.62%，权益占比64%创三年最低，显示合作项目占比较以往为高。
戴着镣铐跳舞
尽管华润置地近年来的发展面貌已有所不同，但公司也存在掣肘因素。唐勇曾表示，国家要求央企降杠杆，从华润集团到华润置地都有负债比率要求，规模靠投资拉动，公司前进多少受到了影响。
这也解释了在经过数年扩张规模后，华润置地仍被部分投资者质疑发展速度较慢，制定目标保守等。在2019年中期业绩会上，华润置地管理层也重申，公司会保持三个B+的评级，使财务结构健康而且有弹性，不会盲目通过加杠杆提升发展规模和速度。
实际上，华润置地是华润集团下属7间香港上市公司里的重要组成部分，因此承担集团的责任与担子也更大。
2018年，华润置地市值占集团在港上市企业的37%，总资产占53%，净利润占53%；至2019年上半年，总资产、净利润则分别上升至57%、56%，全年股价升幅达33.82%至38.80港元，市值突破2766亿港元。
即便放在投资界，投资机构判断华润置地是首选投资标的原因也多和基本面良好、财务管理审慎、资产负债情况健康等有关。除了上文所提“高周转”，高毛利也是塑造华润置地基本面的核心之一。
数据来源：华润置地披露，观点指数整理
过去多年，华润置地盈利水平持续维持行业高位，2016-2018年以及2019年毛利率分别达到33.7%、40.3%、43.4%以及38.2%；核心净利润为144亿元、163.79亿元、192.96亿元以及81.06亿元，均保持双位数增长，核心净利润率也达到14.9%、16.1%、15.9%、17.7%。
分业务观察，或许可以发现硬币的另一面。上述期内开发物业毛利率分别为32.3%、39.7%、42.9%以及36.0%，一直低于公司总水平且波动较大，反映出一方面是开发业务占比最大，第二是开发业务结转货值结构呈现不稳定性。
截至2019年上半年，该公司已售未结转货值为2367.2亿元，仍将持续受到这种因素影响。
数据来源：华润置地披露，观点指数整理
华润置地开发业务结转收益占总收益比例大约在9成左右，其中一线城市结转几乎是影响毛利率的“晴雨表”：2018年上半年公司在一线城市毛利率高达60.6%，深圳湾悦府、深圳华润城三期项目毛利率均超过70%；而2019年上半年，公司在一线城市毛利率降至51.5%，深圳结转占比也降一半至14%。
据观点地产新媒体了解，在8月份中期业绩会上，尽管唐勇强调一二线毛利率变化不代表未来会下降，但华润置地管理层对投资者透露，截止到上半年公司已售未结货值为2773亿元，其中1169亿元会在年内结算，对应毛利率约37%，总体毛利率预计约36.2%。
若按此计算，2019年该公司开发业务毛利率将是近三年最低水平。相比之下，投资物业作为华润置地第二增长极，表现出稳定发展势头。
2016-2018年以及2019年上半年，华润置地投资物业收益62.7亿元、76.46亿元、95.19亿元及56.95亿元；毛利率分别达60.6%、61.4%、65.9%以及67.8%，若剔除酒店部分，毛利率则达到67.7%、69.9%、72.8%以及73.3%。
数据来源：企业公告，观点指数整理
2019年全年，华润置地累计投资物业实现租金收入约人民币124.23亿元，按年增长29.7%，几乎是国内租金收入最高的房企。分类型看，购物中心租金及资产比重均达到75%，较2018年有所提高，未来随着更多购物中心开业，租金贡献有望进一步提高。
购物中心为华润置地构筑了强大的护城河，该公司2014年以前开业的购物中心包括5家万象城、2家万象汇，2017年-2018年平均成本回报率分别为32.4%、37.0%；2014年以后新开业的包括17家万象城、10家万象汇，平均成本回报率则分别为9.0%、11.9%。
据华润置地披露，2019年新增开业购物中心10家，与2018年持平，分别位于鞍山、吴江、哈尔滨、临沂、桂林等地。截止到2019年底，华润置地在营购物中心共61家，较早前计划有所超出。该公司在半年报曾预计，到2021年将有53个购物中心在营，另有30个购物中心在2021年后开业。
上述业务发展均需满足一个前提，即“保证财务稳健和满足目标资本约束条件”，因此通过内部资源和外部融资解决发展所需资金的空间也相对有限。
2019年上半年，华润置地总有息负债率43.4%，过去三年分别是36.4%、42.3%、42.3%；净有息负债率43.6%，过去三年分别为23.8%、35.9%、47.2%；平均融资成本为4.45%，过去三年分别为4.23%、4.16%、4.47%，是国内融资成本最低的房企之一。
数据来源：华润置地披露，观点指数整理
下半年，华润置地也陆续择机融资，包括10月份配股筹资67亿港元，11约签订86亿港元银团融资协议，12月成功发行10.5亿美元次高级永续债，票面利率为3.75%。
在有限的空间内，华润置地土地获取方式有所多元化，公司称之为“有选择性地增持符合战略及商业模式的低成本土地储备”。比如国企混改合作，华润置地先后参与了天津城投、中华企业，仅与天津城投便获得4个核心开发项目及天津万象城购物中心。
华润置地的“X”业务也成为了土地储备的获取窗口，其中城市更新主要定位为“在土地供应较少的核心城市里的主要土储补充渠道”，2018年跟进项目30余个，重点项目占16个，并有3个年内列入土储；2019年上半年跟进项目增加至46个，分布于深圳、广州、东莞等地，重点项目占18个，规划建筑面积达2360万平方米。
代建代运营、文化及体育是补充部分，文化及体育甚至被定位为“补充优质土储的另一独特、有效渠道”，华润置地早期代建代运营的深圳湾体育中心“春茧”，为其带来了木棉花酒店、中国华润大厦“春笋”、万象城、悦府等配套；在此基础上，华润置地获取了西安、杭州、成都等地的体育中心项目。2019年11月底，西安国际会议中心、西安国际展览中心一期、西安奥体中心全面落成。
除此以外的“X”业务，包括康养地产、长租公寓、产业基金、影业等都处于培育期，尽管都有持续投入，但暂时难以提供业绩贡献。比如康养业务已进入北上广等11个城市，长租公寓预计年底达4万间，其中“有巢”在营项目18个，房源约6000间，影院则计划年底前开业19家。
处于成熟期的是物业管理及建造装修，2019年7月华润物业科技发布首份可持续发展报告显示，该公司管理面积约达1.35亿平方米，管理物业项目逾700个，年营业收入40.85亿元。同时，该公司“悦+”业务体系已经上线，商业物业管理也被视为核心竞争力之一。
观点地产新媒体还处了解到，华润物业科技已逐渐告别依靠母公司资源支持，初步实现盈利。
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