2月7日，今日头条基金频道《对话老司基》栏目联合@中国基金业协会出品#基金战“疫”#系列线上访谈，本期专访中邮基金权益投资部基金经理国晓雯，详解疫情影响下的投资之道。本场访谈特邀沣京资本合伙人、基金经理吴悦风担任嘉宾主持。
嘉宾简介：国晓雯，北京大学经济学硕士，12年金融投资从业经历；曾任中国人寿资产管理有限公司股票投资部研究员、中邮创业基金行业研究员、TMT和消费组组长，现任中邮基金权益投资部基金经理。
主持人简介：吴悦风，《月风投资笔记》作者，曾任国内某大型保险资产管理公司股票投资经理及股指期货专业风险责任人，现任沣京资本合伙人、基金经理。
吴悦风：今日头条基金频道《对话老司基》栏目联合中国基金业协会出品基金“疫”系列线上访谈，本期专访中邮基金权益投资部基金经理国晓雯女士。我是主持人吴悦风。国晓雯，您好。请问您如何看待本次新冠疫情对A股后市的影响？普通投资者应该如何去应对这个影响？
国晓雯：回顾2003年“非典”，当年的疫情并未改变经济发展和市场的中期趋势，A股虽然也经历了阶段性的情绪面调整，但后续仍然企稳上升。“非典”疫情对A股的影响大致分为三个阶段：1）疫情开始时市场认知不足，反应温和；2）2003年3月中下旬，“非典”疫情进一步发酵并受到更广泛的关注，A股才结束当年年初以来的反弹，进入到回调阶段；当下的A股就正处于这个阶段。3）2003年4月至6月，尽管“非典”疫情仍有影响，但市场已经不再继续走低，并于非典疫情接近尾声时反弹；从4月中旬的阶段高点到5月初的市场阶段低点，上证指数累计回调8.8%左右，随后市场从当时的低点至6月初又走出了一段小幅反弹的行情。行业方面，受“非典”疫情直接影响的行业波动较大，而金融、医药、公用事业等行业相对抗跌，汽车由于当时市场销量高增长一枝独秀，大幅跑赢市场。在反弹阶段，行业表现基本与下跌阶段呈现镜像表现，但值得一提的是，当时TMT行业反弹幅度领先并创新高。
本次武汉新冠肺炎疫情从2019年12月8日出现首个病例到2020年1月中旬的阶段，属于市场认知不足、反应温和的阶段：无论是A股还是港股都继续19年四季度以来的反弹。从2020年1月下旬开始，随着武汉新冠肺炎疫情得到更大范围、更高层次的重视，市场对其影响认知逐渐充分、对其影响也开始担心，市场逐步演绎至第二阶段。春节长假前A股自前期高点已经累计回调了约5%。从幅度上看，如果以当年“非典”疫情作为基本情形来参照，后续市场指数回调的空间将十分有限。
总体来看，武汉新冠肺炎疫情可能继续影响A股的短期情绪面，但不改变中期向好的趋势。对投资者而言，市场出现恐慌情绪，就是抄底优质公司股票的好机会，好公司的长期价值并不会因为本次疫情而受到影响。同时由于之前市场的持续上涨，部分股票的估值偏高，我们预计这次市场由于疫情影响的调整，将提供一个更便宜价格买到好公司的窗口。对于普通投资者来讲，市场提供了一个非常好的入场时点。
吴悦风：2020年才刚刚开始，您觉得较之疫情发生之前，A股市场有哪些变化？在投资上应该做出哪些相应的调整？
国晓雯：从基本面看，科技股的浪潮才初现端倪，景气度能持续2-3年：整个科技股基本面出现拐点是从2019年年中开始的，受外部因素影响，华为等很多大企业开始扶持国内的供应链，很多公司的命运因此出现了重大的变化。2020年5G手机中国售价有望下降到2000-3000，预期明年手机销量有望超预期。两大产业趋势是本轮科技股上涨的基础。与以往不同的是，本轮科技股上涨的龙头都是业绩驱动的（PCB、IDC、声学、光学等）。2019年以来北上资金除了偏爱白酒的等传统蓝筹股外，科技股也成为北上资金大幅加仓的品种。2019年下半年开始，基金经理更加关注科技股的投资。
吴悦风：普通投资者和广大基民，应该如何去应对这种突发事件？他们在个人理财和投资上应该做哪些调整？
国晓雯：投资是一件长期的事。全球流动性大幅宽松的环境下，投资者增配A股的趋势是确定的。疫情只是短期的扰动，武汉新冠肺炎疫情可能继续影响A股的短期情绪面，但不改变中期向好的趋势。投资者应该理性看待疫情的影响，不要恐慌。对投资者而言，市场出现恐慌情绪，反而是抄底优质公司股票的好机会，好公司的长期价值并不会因为疫情而受到影响。当然，之前市场的持续上涨的股票，部分估值偏高，此次回调会带来好的买入机会。所以说，如果你看好市场的长期趋势，就应该坚持长期投资的原则。基民还是应该坚持定期定投，用这种方法去平滑掉价格的波动，追求长期的收益。
吴悦风：我们可以看到，您有在大型保险资管的相关履历，包括您的历史前十大持股，也有一些类似于保险的风格，请问保险的投研经历，是否对您的公募投研风格有影响呢？
国晓雯：在保险做投资的经历，使我更加注重自上而下的研究。我的投资框架是首先通过宏观，包括经济增速、流动性变化以及市场投资者风险偏好的热度，来评估市场有没有机会，从而决定自己的投资仓位。其次会结合当前的市场信息、研究员推荐等，进行行业比较，还会考虑市场当前热度最高的板块、板块的持续时间以及投资阻力等，综合判断投资的产业、板块。最后当投资的仓位和投资的产业基本决定的时候，个股配置上采用龙头股的策略。在投资的过程中，需要有极为严格的风控措施：第一：采取控制仓位来作为规避风险的手段。第二：虽然基金在板块上集中度稍高，可能达到30，但为避免黑天鹅事件，会尽力在个股上进行分散化。
吴悦风：可以看到，您的历史前十大持仓股里，几乎没有一只个股的持仓比例会超过5%，包括行业配置上也比较分散，请问这么做的原因是什么呢？是否是为了分散化和回测控制？
国晓雯：基金经理在投资时，行业集中度和主题集中度难免会比较高。个股持股比例低主要是为了规避个股风险和控制组合的整体回撤。而且我们中邮基金在2018年进行了投研体系改革之后，也对持股提出了更严格的要求。持股5%以上的重仓股都必须投委会通过，公司对整体的仓位布局把控很严、风控的要求也很高。
吴悦风：市场上的一些声音认为，回撤和收益难以两全，您是否认可这个观点？您的产品是如何做到控制回撤的前提下，还是能大幅跑赢指数的？
国晓雯：个股投资分散，但是对于看好的行业和主题投资集中度高，做出超额收益。管理产品时有极为严格的止损策略。特别对于短期内浮亏10-15%点个股坚决止损。
吴悦风：相比2019年，2020年的A股投资容易还是困难？相同之处在哪里？不同之处又在哪里？
国晓雯：更加困难。因为景气度高的，业绩趋势好的个股估值提升了很多，优质的科技股和成长股以及很多优质核心资产类个股在本轮市场调整中并没有调整多少。
吴悦风：您对目前A股科技股的估值怎么看，有没有泡沫？2020年科技股还有机会吗?为什么？您觉得这个板块的风险在哪里？如何规避这些风险？
国晓雯：从基本面看，科技股的浪潮才初现端倪，景气度能持续2-3年，2020年是科技股业绩验证之年，业绩低于预期的个股的股价有大幅调整的风险。我们紧密跟踪个股的业绩，大部分仓位只参与龙头股。
吴悦风：您认为，2020年科技股投资的主线是什么？哪些细分板块是真正的硬核科技？
国晓雯：科技股的核心逻辑：创新周期、政策周期、资本周期三大周期共振，从产业周期看电子行业V形反转，从2019年三季度开始板块同比环比增长加速，在全行业比较处于领先水平，全面拥抱硬核资产黄金年代。
华为引领国产半导体全面突破，2019年三季度开始业绩同比环比将有望四个季度以上持续高增长。产业需求持续回暖，手机、通信、数据中心等，同时日韩事件发酵进一步改变中期供给；华为引领国产半导体全面突破，从设计、封测、制造三方面我们认为将在2019年三季度将进一步显现，2019年二季度设计公司全面增长仅仅是开始，2019年三季度华为等效应将更加显著。
美国本土公司因为25%限制，产能外迁至亚太地区，变向压缩了全球现有产能，亚太地区晶圆代工、封测产能利用率持续提升，供需紧张程度加剧，NOR Flash、CIS等细分领域已经出现涨价，2020年开启量价齐升！
半导体产业今年正式进入成长期，2020年是更多产品、料号放量阶段，重点关注研发转换效率高、下游市场空间广阔、华为扶持意愿强的公司
苹果引领智能手机创新周期，AirPods、apple watch等产品开启智能物联新时代。2020年9月预计苹果会发布5G版本iphone，智能手机预计会进入以5G位核心的新一轮创新周期，同时苹果的TWS和手表产品销量持续火爆，安卓市场今年也会重点发力，智能物联产品有望不断出现爆品开启千亿市场，消费电子高景气周期的投资机会凸显。我们看好的子行业包括：
消费电子：智能手机龙头：5G将带动换机需求，销量、零件价值量和集中度的提升将令龙头企业显著受益；可穿戴：TWS：必将在未来几年带来极高的渗透速度与成长性，预计明年将进入手机品牌清洗市场的一年。AR/VR：作为5G首要应用领域，预计将迎来快速增长。eSim智能手表：智能手表单机价值量大，有望成为带动行业成长的重要产品。半导体：结构性需求改善，国产替代需求强烈，看好订单转移、产能利用率回升、Capex增加带动周期复苏。射频（封测端）：先进封装市场将以8%的年复合成长率成长，到2024年达到近440亿美元，射频前端模块的SiP业务规模将会随着5G持续上涨。 半导体行业重资产PB修复：2019景气度回暖，下游需求拉动各项指标增长，半导体重资产封测/制造行业内主要公司业绩开始回升。面板：行业海外产能继续退出，明年供给出清，奥运会驱动需求提升，预计价格触底反弹，随着中国大陆面板厂商的产能进入释放阶段，未来大陆的份额和话语权将持续提升。 LED:供给侧改革，落后产能出清，预计2020H1价格触底。建议持续跟踪，看好上游龙头厂商产品结构优化、市场份额提升和新技术成本下降带动应用端上量。PCB:看好外部5G换机销量修复+手机内部设计复杂下FPC及SLP量价提升、内部产能利用率提升净利率抬高逻辑; 关注5G基站建设大规模铺开、服务器景气度回升、供需紧张下相关高频高速PCB板厂商业绩弹性，供应链关注高频高速CCL国产化进展。5G基站建设：看好高频高速厂商产能释放以及订单外溢二线厂商受益逻辑，贸易摩擦材料采购不确定上升+5G基站建设+服务器需求提升下高频高速国产化加速。新能源汽车：以特斯拉为代表的新能源车企销量和产能全球扩张势头强劲；传统车企如大众、宝马等也纷纷进行电动化转型；包括中国、德国、英国在内的多个国家相继出台新能源汽车的补贴刺激政策。这种种迹象都充分说明汽车行业正在经历百年一遇的新能源化变革，而中国目前具备最全面、最核心的新能源汽车产业链以及广阔的市场，因此国内新能源汽车行业在这一变革中一定会出现全球性的龙头企业。吴悦风：您是如何去寻找价值洼地、发现哪些便宜的上市公司，能不能给我们分享一下您的选股逻辑？在选择上市公司的时候，您最看重的是什么？
国晓雯：好的，我觉得应该从战略、行业、趋势、商业模式、竞争力、财务、管理层背景等方面去发掘优质的上市公司。
行业空间：未来3-5年行业的成长性，是否明显的天花板，优先选大行业小公司。
周期：行业的所处的生命周期，优先选择业绩逐步兑现行业。
趋势：关注相关政策走向、技术发展、行业集中度、上下游和新进入者等行业变化趋势。
商业模式：是否具有独立性、可持续性，是否真正创造价值，回避过于复杂的商业模式。
竞争力：区分技术、资质、大客户、先入优势等，寻找核心竞争壁垒和变化趋势。
财务角度：关注ROE和研发占比等、专利的数量和质量、云计算公司续费率、质押率等。
管理层背景：团队的学习、工作经历和创业历程，公司竞争力和成长性的背后原因。
战略：是否对行业、公司竞争力有客观理性的认识，未来3-5年有可执行的战略。
其他：公司运营、执行力、外延扩展等。
以上这几点中，我更看重上市公司的战略和竞争力。
吴悦风：作为基金经理，在公司调研和投资决策上，您更偏重哪个？为什么?
国晓雯：我觉得一个优秀的基金经理应该是自上而下和自下而上相结合，以自上而下为主。注重判断市场在分子端有投资机会，还是分母端有投资机会。分子端指的是公司未来的现金流预期，反映盈利能力，分母端由市场的无风险利率和风险溢价决定。如果在分子端有投资机会，则配置顺周期的股票，如果认为在分母端机会更大，则配成长股，也就是对于利率和风险偏好敏感性较高的板块。我们要赚的应该是四类钱：行业基本面边际变化的钱、公司本身价值回归的钱、主题的钱和市场情绪的钱。应该是说，公司调研和投资决策对基金经理都很重要，缺一不可，我觉得应该两手抓。
吴悦风：最后，请分享一下您对2020年中国资本市场的整体展望？您更看好哪些细分行业？为什么？
国晓雯：好的。我觉得2020年中国资本市场有以下几点值得关注：1、全球进入降息周期，投资者追逐核心资产的脚步不会停止，外资流入的脚步不会停止。2、疫情稳定后，保增长仍然是今年国家经济工作的重中之重。3、2019年主要是涨的估值，2020年个股上涨的动力来自自身业绩的驱动。4、从产业趋势看，科技股的浪潮刚刚开启，有望持续2-3年。短期内我们看好的科技、医药、新能源汽车、高端智能制造、光伏等。科技股的细分行业，我比较看好5G基站建设、LED、PCB、服务器、网络可视化、超高清视频、车联网应用、网络信息安全、医疗信息化等等。
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